윤만하 전 한국은행 외화자금국장

그동안 주식버블이나 부동산버블 등 자산버블과는 달리 국채버블은 그다지 이야기되지 않았다. 그러나 시장의 쏠림에 의한 국채의 매입이나 이자율의 하락으로 국채가격이 비정상적으로 상승하는 것도 일종의 자산버블이다.

어떤 이유로 국채버블이 일어날까? 시장에서 국채 이외에는 투자할만한 대상이 없어 너도나도 국채를 매입하게 되면 그 가격이 뛰게 된다. 이는 시장의 불확실성이 커지면서 갈 곳을 잃은 자금이 안전한 국채매입에 쏠리는 경우에 발생한다.

또한 경기침체 등으로 인한 시중의 자금경색을 완화하기 위해 정책금리를 인하하게 되면 국채 이자율도 덩달아 하락한다. 주로 금융경제위기에 직면하게 되는 경우에 일어나는 현상이다.

그런데 또 다른 이유가 있다. 지탱할 수 없을 정도로 많은 재정적자를 국채발행으로 매워가는 나라들이 있다. 이 남발된 국채를 시장이 매입해주지 않으면 이자율이 뛰게 된다. 그러면 국채에 지급하는 이자비용이 눈덩이처럼 불어난다.

이를 해결하는 방법으로 비정상적인 제로금리를 유지하면서 중앙은행이나 기관투자가 등이 국채를 대규모로 사주도록 한다. 이러다보니 국채의 가격이 상승하는 자산버블 상태가 된다. 그러나 어느 자산버블이나 마찬가지이지만 국채버블도 언젠가는 꺼지기 마련이다. 통화당국은 지금 같은 제로금리 상태를 무한정 끌고갈 수 없다.

그리스 등 재정적자국의 국채 남발

물가상승이나 경기활황 등으로 언젠가는 금리를 올리는 날이 다가온다. 이자율의 상승은 정부의 국채이자 지급 증가에 따른 재정부담으로 작용한다. 거두어들이는 세금보다 이자지급이 많아지면 재정적자는 더 늘어나게 된다. 재정지출을 줄이지 않으면 재정적자의 늪에서 허덕이게 된다. 국채이자율이 오르는 것을 반기지 않은 정부당국은 다른 묘안을 찾아야 한다.

과거 사례로, 미 FRB가 2004년부터 0.25% 포인트씩 10여차례에 걸쳐 정책금리를 인상했다. 바로 직전에 일본이 외환시장에 개입하여 달러를 매입하고, 사들인 달러로 미정부채 매입에 대거 투입했다.

이후에는 중국이 미정부채를 대거 매입했다. 그러다보니 단기금리가 상승하던 도중에도 중장기 이자율이 올라가지 않는 현상이 일어났다. FRB 그린스펀 의장은 이를 수수께끼(conundrum)라고 했다.

일본과 중국의 자본이 미국 국채매입에 대거 투입되면서 FRB는 어려움 없이 금리를 인상했다. 재정에 주름을 주는 부담이 커지지 않았지만, 결국 장단금리 역전이라는 상황으로 몰리게 되었다. 제로금리를 유지하고 있는 유로존이나 미국은 향후 국채발행이 어려워지는 상황에 대비하여 국채수요를 부추기는 방책을 마련해야 한다. 자국 기관투자가들에게 국채의 매입을 종용하거나 유도하는 방법이 있다.

볼커 룰에 숨겨진 '꼼수'

금년 7월부터 도입할 예정인 볼커 룰의 원안에는 미국의 대형은행들은 자기자금으로 위험자산에 투자하지 못하도록 한다고 한다. 다만 자국의 국채나 정부 기관채나 지방 정부채 거래는 예외로 한다고 한다. 이러한 구상은 자국 채권에 대한 투자를 유도하는 방책의 하나이다.

일어날 일이 아니지만, 동유럽이나 남미나 아시아의 신흥국들에 나가있는 자금들이 본국으로 귀환하도록 금융경제위기를 조장한다. 아니면, 국제적으로 돌아다니는 유동성 자금을 지속적으로 확대하여 국채버블을 만성화시키는 방법도 있다.

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